变频器起家,公司已成为国内工控行业龙头。公司创立二十年来,以驱动技
术为核心平台技术,电梯变频器一体机及电液伺服等专用行业为突破口,逐步
拓展至通用领域,并横向拓展技术相关性较强的新能源汽车电驱电控及轨交牵
引等行业,纵向围绕控制层产品及数字化大力发展和布局。公司已成为国内最
引等行业,纵向围绕控制层产品及数字化大力发展和布局。公司已成为国内最
大的变频器与伺服系统供应商、行业领先的电梯一体化控制器供应商以及新能
源汽车电驱电控和电源的领军企业。
高研发投入铸就宽护城河,展现强成长性。公司2015-2021年研发人员数量由
869人提升至3560人,研发费用由2.59亿元提升至16.9亿元,研发人员人均
研发费用由29.8万元提升至47.5万元。公司近年研发费用率保持在10%左右
的高水平。公司通过高强度研发投入,在电机驱动控制、工业控制软件、新能
源汽车电驱总成、数字化等方面保持技术领先性,铸就宽护城河,引领新兴产
业解决方案和关键领域进口替代。此外,公司2007-2022年营收CAGR达
39.3%;归母净利润CAGR为34.7%。在疫情反复、缺芯涨价、需求放缓背景
下,公司2022年依然保持强成长性,体现了公司穿越制造业景气周期的能力
和成长的韧性。
“双碳”驱动下,变频器仍具较好成长性。变频器作为工业控制驱动层通用
部件,下游行业广泛,行业景气度受经济基本面影响较大。2017-2022年,我
国低压变频器市场容量由213亿元提升至316亿元,CAGR为8.2%;中高压
变频器市场容量由34亿元提升至59亿元,CAGR为12.0%。在我国“双碳”
目标驱动下,产业结构调整过程中低效高能耗驱动及电机将逐步淘汰,高效高
品质变频器将进一步提升市场份额,保持较好成长性。
国家安全推动流程工业领域加快自主可控进程。我国变频器市场仍以外资品
牌占据主要份额,国内低压变频器的国产化率仅为42.3%;而中高压变频器领
域仅施耐德、ABB、西门子三家就占据了31%的份额。流程工业是变频器的
重要下游,而流程工业对国家经济的发展和国家安全至关重要,实现自主可控
是流程工业发展方向,流程工业领域核心零部件的国产化大势所趋。公司作为
国产变频器领导品牌将持续受益于流程工业进口替代发展机遇。
投资建议:我们预计公司2023-2024年收入分别为304.4、396.3亿元;归母净
利润分别为54.5、70.2亿元;EPS分别为2.05、2.64元。我们以与公司工控和
电驱电控业务的相似性和相关性为依据,选取埃斯顿(工业机器人及工控业务
相似)、禾川科技(工控业务相似)、大洋电机(新能源汽车电驱电控业务相似)
及中控技术(流程工业业务相关)为可比公司。考虑公司工业自动化及电驱总
成业务的国内领先地位,给予公司2023年45倍PE,对应目标价为92.3元,
目标空间31%,首次覆盖,给予“强推”评级。
风险提示:制造业复苏进度不及预期将影响工控行业景气度;公司产品在工业
机器人、机床、流程工业等领域渗透率提升速度若不及预期,将影响公司成长
性;新能源汽车动力总成业务受行业景气度及规模效应影响,存在盈利能力不
及预期风险;地产复苏若不及预期将影响公司电梯大配套业务盈利能力。
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原文链接:https://www.hangyan.co/reports/3073896249569576268